近两三年国际金价一路飙升，不禁要问，黄金还能涨了，黄金还有投资价值嘛？话不多说，且看分析。

一、黄金走势

　　1）黄金见顶通常发生在降息周期尾部，目前处于降息初期，趋势未结束。微观逻辑：美元的投资回报率开始有上升预期，抛弃不生息的黄金，追逐美元。当下处于降息周期的初期，当下波动是前期部分期货和投资黄金的过度逼仓，快速上涨带来的阶段性的估值消化带来的震荡。

　　2）央行去美元化是长期支撑，需美国债务显著下降，或者实体端有强势的产业可以支撑美元的投资回报率，才可能逆转。

　　3）波动10月黄金出现较大幅回撤，单边超5%。是一个正常的波动，不是趋势的反转。

　　短期在趋势上涨的背景下，有期货市场的挤仓因素，在两三周前得到缓解，所以加速上涨带来了阶段性的调整。只是局部阶段性的市场博弈资金带来的波动，并不影响央行去美元化的逻辑，也并不影响居民购金的逻辑。

二、黄金周期框架

　　任何一个资产，嵌套在短周期、中周期和长周期，有不同周期的维度，考量的维度不同。过去黄金，主要是3~4年一轮美国经济短周期的波动带来的周期性特征。这一轮把周期的频度，从短周期趋势上升到了中周期甚至长周期的维度。秩序重构，本质上是美元系统和非美元系统强弱的变化，对于黄金在周期频度上，是中周期到长周期的问题。框架没有出现非常大的变化，而是在周期不同频次的讨论上，权重发生了变化。当前处于十年级别大周期拐点，黄金趋势将更持久。当长周期长于短周期的背景下，考量的更多的是秩序，甚至大的美元周期。

三、央行购金

　　央行够金逻辑总体为：买跌不买涨。贵了就少买点，跌下来继续抄，但并不期待金价跌回原来的位置再抄。当出现5%以上大幅回撤时，会率先作为黄金价格支撑的底部购买力量。在9~10月份，黄金加速逼空上涨的阶段，反而是放缓购金，甚至在高位抛售黄金。黄金在央行资产负债表中占比，新兴市场国家5%~8%，发达国家20%。

　　全球的新兴市场央行在这轮去美元化的浪潮中，至少把资产负债表中的黄金对标发达国家的同等水平。假设金价在4000~4200震荡，央行需要买十年，每年1200吨黄金。在这一轮去美元化的浪潮的背景下，不是一两年就能够快速完成的。

四、购买黄金资金结构

　　变化：美国资金成为新推动力，中国仍稳定。过去两三年中国市场是购金的主力（期货 & ETF），今年美国贸易冲突升级之后，大量美国本土的资金从美元市场、美股市场开始快速转向黄金市场。

　　衰退预期加强，降息周期启动，对于美国降息投资回报率下降之后的预期加强之后，进入到黄金市场避险。目前仓位在历史75%左右，还有较大的加仓空间。主干部分有边际变化趋势没变；新增的部分，主要是来自美国市场，中国依旧维持稳定的趋势购金状态。

五、关注指标

　　1）短期：短期交易关注期货与ETF持仓，如果期货市场多头持仓过度拥挤、ETF资金出现明显的回撤，短端的博弈性带来的波动性会加大，做一些短期的抉择。但跟踪涉及到的数据比较高频，建议普通投资人忽略短期的波动。

　　2）中期：中期关注降息周期与经济数据（2~3年）。普通投资人每周甚至一个月观察一下。

　　一般黄金压力比较大的阶段在降息周期的尾部。这一轮降息周期，目前平均预期5~6次左右，延续到明年的3~6月份。普通投资者建议在明年3-6月降息周期尾部观察经济复苏信号

　　3）长期：这一轮的大周期是央行购金。是一个跨越短周期，更大级别的趋势。只要央行没有大面积卖出的迹象，作为长期投资者，可以忽略降息周期的波动，做2~3年甚至更长期的配置。资产负债表占比超过15%以上，央行购金的冲动会逐步放缓。

六、金与大宗商品走势

　　以铜为例，铜通常被来指代全球制造业景气的预判。而金是一个纯避险，对于衰退预期加强的变化的表征。铜金比，目前在过去80年最低点，现在还创了新低。代表全球制造业，在过去80年从来未面临过的下行状态。接近2008年与2020年危机水平。在并没有出现大级别危机的情况下，目前铜金比代表的预期，比过去20年的两次极端危机的极值水平还要差。这是目前商品市场给出的未来三年左右的预期答案。在地缘政治矛盾上升、美联储降息周期、全球大放水、央行购金、电网改造电力需求增加的大背景下，以金铜铝锂为代表的大宗商品预计将迎来超级周期。